Más paralelismos con crisis pasadas
24 de febrero de 2026
Actualización del 7 de marzo de 2026
Actualización del 12 de marzo de 2026
Actualización del 29 de marzo de 2026
Actualización del 2 de abril de 2026
Hoy, han aparecido dos artículos en prensa sobre el mismo tema. En uno, Jamie Dimon, mandamás de JP Morgan Chase, advierte sobre paralelismos entre la situación actual y los años previos a la crisis financiera. En otro, Nassim Taleb, el dueño de la expresión 'cisne negro', también habla de la situación que provoca la IA.
Recordemos que la crisis financiera sobrevino por un exceso de deuda ligada a las hipotecas. Los bancos de Estados Unidos ofrecían hipotecas, a quien se las pidiese, sin hacer demasiadas preguntas. Después con las hipotecas concedidas 'distribuían el riesgo' convirtiéndolas en bonos con garantía hipotecaria, que colocaban en el mercado secundario de deuda. Con estas colocaciones, obtenían más liquidez para ofrecer nuevas hipotecas. ¿Dónde está ganancia entonces? Por una parte, el banco recupera 'su' inversión en la vivienda porque es el dinero que pone el comprador del bono. Y además, los hipotecados va pagando intereses y amortizando una parte del principal, y el banco por tanto, va recuperando parte del dinero prestado y unos intereses. Parte de esos intereses se los queda y parte los cede al tenedor del bono en el que está la hipoteca. Al final, cuando el banco hubiese recuperado todo el capital invertido, recompraría (o más bien amortizaría) el bono emitido. Todo bastante sencillo.
Además, haciendo esta operación varias veces, se puede hacer esa 'magia' que consiguen los bancos con el dinero: X cantidad no se presta solo 1 vez, se presta muchas veces. Cuando quebró Lehman Brothers, en 2008, tenía su balance apalancado x 23 veces.
Y siendo esto un blog de bolsa, alguien puede pensar qué tiene que ver esto con la bolsa y resulta que sí tiene que ver, y bastante. A pesar de que la crisis del 2008 fue, eminentemente del mercado de deuda, al final, la deuda la habían emitido bancos y eso, a pesar de haber 'paquetizado' las hipotecas y haberlas colocado como 'bonos' para 'distribuir el riesgo', resultó que los que no cobraban las cuotas de las hipotecas eran los bancos, los que no podían pagar los cupones de los bonos eran los bancos, y los que tenían que saldar las hipotecas a cambio de una vivienda devaluada, para la que no iban a encontrar comprador durante mucho tiempo, también eran los bancos. La primeras empresas que quebraron o tuvieron que ser rescatadas fueron bancos (el primero, el First Magnus Financial, en agosto de 2007 y después unos cuantos más, algunos conocidos: Blackstone, UBS, Merrill Lynch, Citigroup, Bear Stearns, Freddie Mac, Fannie Mae, Lehman Brothers). Y quiero recordar que aquí, en España, además de que algún banco necesitó ayuda, desaparecieron casi por completo las Cajas de Ahorro. La cotización de los bancos (muchos son empresas cotizadas en bolsa) se vió afectada y eso se contagió al resto de las empresas (S&P 500 -57% en 17 meses, IBEX -58%, Eurostoxx -61%), algo hasta cierto punto lógico, porque los bancos proporcionan crédito al resto de empresas y cuando tienen un problema, lo primero que hacen es cerrar el grifo del crédito y esto estrangula al resto de empresas y a la economía en general.
Además, haciendo esta operación varias veces, se puede hacer esa 'magia' que consiguen los bancos con el dinero: X cantidad no se presta solo 1 vez, se presta muchas veces. Cuando quebró Lehman Brothers, en 2008, tenía su balance apalancado x 23 veces.
Y siendo esto un blog de bolsa, alguien puede pensar qué tiene que ver esto con la bolsa y resulta que sí tiene que ver, y bastante. A pesar de que la crisis del 2008 fue, eminentemente del mercado de deuda, al final, la deuda la habían emitido bancos y eso, a pesar de haber 'paquetizado' las hipotecas y haberlas colocado como 'bonos' para 'distribuir el riesgo', resultó que los que no cobraban las cuotas de las hipotecas eran los bancos, los que no podían pagar los cupones de los bonos eran los bancos, y los que tenían que saldar las hipotecas a cambio de una vivienda devaluada, para la que no iban a encontrar comprador durante mucho tiempo, también eran los bancos. La primeras empresas que quebraron o tuvieron que ser rescatadas fueron bancos (el primero, el First Magnus Financial, en agosto de 2007 y después unos cuantos más, algunos conocidos: Blackstone, UBS, Merrill Lynch, Citigroup, Bear Stearns, Freddie Mac, Fannie Mae, Lehman Brothers). Y quiero recordar que aquí, en España, además de que algún banco necesitó ayuda, desaparecieron casi por completo las Cajas de Ahorro. La cotización de los bancos (muchos son empresas cotizadas en bolsa) se vió afectada y eso se contagió al resto de las empresas (S&P 500 -57% en 17 meses, IBEX -58%, Eurostoxx -61%), algo hasta cierto punto lógico, porque los bancos proporcionan crédito al resto de empresas y cuando tienen un problema, lo primero que hacen es cerrar el grifo del crédito y esto estrangula al resto de empresas y a la economía en general.
Recordemos otra cosa: aproximadamente, de cada 10€ de inversión que hay en el mundo, 9€ están invertidos en distintas formas de deuda y 1€ está invertido en bolsa. Esa es más o menos, la proporción, un 10% en bolsa y el 90% en bonos, pagarés, letras, ... deuda pública o privada y, aunque esto no es mucho: en créditos para inversión. Hay una pequeña parte que va a otras cosas como el oro, pero es ínfima, aunque en los últimos años parece que ha crecido su interés.
Prosigo con lo comunicado por Jamie Dimon. Ha indicado que observa, desde su banco, que no es precisamente pequeño, que la economía doméstica en Estados Unidos se deteriora. Según él, la deuda de las familias de Estados Unidos está alcanzando una situación inquietante: hay impagos de créditos estudiantiles, de automóviles y de tarjetas de crétido en niveles máximos. Aunque también reconoce que los pagos hipotecarios están aguantando.
Dimon también ha hecho referencia al colapso de los dos bancos, el Tricolor y el First Brands que ocurrieron en 2025, y advirtió de que hay más bancos que pueden quebrar en el futuro.
Según Dimon, siempre hay alguna sorpresa en un ciclo crediticio, y según él, esta vez podría ser el sector de software y la sorpresa podría ser la irrupción de la IA.
Sobre esto mismo he oído explicaciones que enlazan la actual crisis del sector del software, con los bancos, ya que parece ser que los bancos en Estados Unidos ya han cerrado el grifo del crédito a las empresas del sector. Esto ha provocado que las empresas de este sector, que tenían pequeñas inversiones en bitcoin —y que parece que eran unas cuantas— se hayan deshecho de los bitcoins rápidamente para obtener la liquidez que no obtienen de los bancos, lo que también contribuiría a explicar la caída que también está sufriendo el bitcoin desde hace un tiempo.
Por su parte, Taleb ha advertido de volatilidad creciente y posibles quiebras en el sector del software. Según él, los mercados están infravalonrando los riesgos estructurales y sobredimensionando la durabilidad de los líderes actuales del sector (de Inteligencia Artificial). Según Taleb, la historia dice que los primeros participantes en un desarrollo nuevo, después son desplazados por otros.
Hace unos días, el pasado 20 de este mes, se supo que la firma Blue Owl Capital, una firma de capital privado, ha decidido congelar de forma permanente los reembolsos para inversores minoristas de su fondo cotizado de crédito privado. Esto ha ocurrido después de una venta de 1.400 millones de dólares realizada por el fondo, para dar liquidez a otros tres fondos distintos también comercializados por la misma firma. Blue Owl tiene (o tenía) gestionados 307.000 millones de dólares en activos (cifra a 31/12/2025) y es una gran firma de gestión alternativa. El 51% de su patrimonio está concentrado en estrategias de crédito (privado).
Otro de los oráculos económicos usuales en la prensa, Mohamed El Erian, se encargó de hacer un paralelismo entre la situación del fondo de Blue Owl y lo ocurrido en agosto de 2007 con varios fondos de BNP Paribas, cuando el banco francés se vió obligado a congelar 3 fondos debido a la disminución de liquidez en el mercado de titularizaciones (los bonos hipotecarios de Estados Unidos). Este problema en 2007 fue el anuncio de lo que pasaría con la 'crisis subprime'.
El problema de fondo parece ser que el mercado del crédito privado ha crecido demasiado y que el crédito ofrecido por estas firmas de capital privado (como Blue Owl, pero también otras como Blackstone, Apollo Global, o Ares Management) tienden a ocultarse en los balances de las empresas. Por ejemplo, Meta tiene un acuerdo de crédito para construir centros de datos por valor de 30.000 millones de dólares. Esa deuda no está en el balance de Meta, está en el balance de una empresa conjunta constituida con Blue Owl. El riesgo viene porque en determinadas situaciones, esa deuda puede desbordar la sociedad conjunta y terminaría en el balance de Meta.
Y esta no es una situación nueva. La quiebra del banco First Brands, mencionado anteriormente vino porque había utilizado este tipo de prácticas. El banco declaraba 5.900 millones de deuda y 1.000 de efectivo. Además había utilizado una estrategia de factoring donde había conseguido liquidez a cambio de ingresos futuros. El factoring en sí no genera deuda, pero si hay una devaluación del negocio se puede generar un efecto donde sí surgen más pasivos de los reconocidos. En un determinado momento, el Frist Brands tuvo que admitir que la deuda era superior a los 10.000 millones. El factoring había adulterado el riesgo potencial de la empresa.
Y esta no es una situación nueva. La quiebra del banco First Brands, mencionado anteriormente vino porque había utilizado este tipo de prácticas. El banco declaraba 5.900 millones de deuda y 1.000 de efectivo. Además había utilizado una estrategia de factoring donde había conseguido liquidez a cambio de ingresos futuros. El factoring en sí no genera deuda, pero si hay una devaluación del negocio se puede generar un efecto donde sí surgen más pasivos de los reconocidos. En un determinado momento, el Frist Brands tuvo que admitir que la deuda era superior a los 10.000 millones. El factoring había adulterado el riesgo potencial de la empresa.
La cuestiónes ¿de verdad son situaciones comparables?
[Actualizado el 7/3/2026] La situación en el sector del crédito privado ha seguido evolucionando en los últimos días. Los últimos eventos incluyen la quiebra de una entidad hipotecaría británica, el MFS (Markets Financial Solutions), que se ha conocido el 25 de febrero, y que ha salpicado a algunos bancos (incluyendo el británico Barclays y al Santander), al banco de inversión Jeffereis y a fondos de inversión como Atlas Partners y Castlelake. Realmente, el MFS no era un banco hipotecario como tal, su negocio era la concesión de hipotecas y créditos puente con garantía hipotecaria. Ha quebrado por usar las mismas garantías varias veces para obtener liquidez, lo que se considera fraude.
Además, el 6 de marzo se ha conocido que BlackRock ha limitado los reembolsos de su mayor fondo de crédito privado, el HPS Corporate Lending Fund, con 26000 millones de dólares bajo gestión, debido al número de solicitudes de reembolso recibidas. Esto quizá sea consecuencia de los eventos que van sucediendo relacionados con el crédito privado. Ya veremos qué efecto puede tener que BlackRock, la mayor gestora de fondos del mundo, haya tomado este tipo de medidas.
Además, el 6 de marzo se ha conocido que BlackRock ha limitado los reembolsos de su mayor fondo de crédito privado, el HPS Corporate Lending Fund, con 26000 millones de dólares bajo gestión, debido al número de solicitudes de reembolso recibidas. Esto quizá sea consecuencia de los eventos que van sucediendo relacionados con el crédito privado. Ya veremos qué efecto puede tener que BlackRock, la mayor gestora de fondos del mundo, haya tomado este tipo de medidas.
[Actualizado el 12/3/2026] Ayer, 11 de marzo, se supo que JPMorgan ha restringido los préstamos a algunos fondos de crédito privado y ha rebajado la valoración de ciertos préstamos en la cartera de dichos fondos. Además, hoy, se ha conocido que otra entidad también de nombre conocido, Morgan Stanley, con un fondo dedicado a inversión en crédito privado ha limitado las retiradas de este fondo, después de recibir peticiones por el 11% del capital en el fondo.
El problema de estos fondos no parece ser la liquidez como tal, sino más bien, el volumen de las retiradas y los tiempos. Los fondos de inversión suelen (en algunos casos incluso deben) tener un porcentaje del capital en líquido (o inversiones similares a la liquidez) básicamente para atender las peticiones habituales de entrada/salida, para no hacer operaciones que se deban deshacer dos días más tarde. Sin embargo, esta cantidad en liquidez no suele ser excesiva, quizá hasta un 5% del capital. Si muchas peticiones se realizan en poco tiempo, entonces la liquidez disponible no es suficiente y hay que deshacer alguna posición. Pero el mercado del crédito no es como la bolsa, donde se vende de forma casi inmediata (siempre que sea al precio de cotización actual, claro), hay que encontrar algún comprador para el crédito que se desea vender, lo que no tiene que ser inmediato. Y ahí es donde surge el problema en estos momentos. Parece que no es un problema de venta de los créditos, es de volumen y tiempo necesario para realizar las transacciones. Y debido a esto, los fondos limitan las posibles retiradas.
El problema de estos fondos no parece ser la liquidez como tal, sino más bien, el volumen de las retiradas y los tiempos. Los fondos de inversión suelen (en algunos casos incluso deben) tener un porcentaje del capital en líquido (o inversiones similares a la liquidez) básicamente para atender las peticiones habituales de entrada/salida, para no hacer operaciones que se deban deshacer dos días más tarde. Sin embargo, esta cantidad en liquidez no suele ser excesiva, quizá hasta un 5% del capital. Si muchas peticiones se realizan en poco tiempo, entonces la liquidez disponible no es suficiente y hay que deshacer alguna posición. Pero el mercado del crédito no es como la bolsa, donde se vende de forma casi inmediata (siempre que sea al precio de cotización actual, claro), hay que encontrar algún comprador para el crédito que se desea vender, lo que no tiene que ser inmediato. Y ahí es donde surge el problema en estos momentos. Parece que no es un problema de venta de los créditos, es de volumen y tiempo necesario para realizar las transacciones. Y debido a esto, los fondos limitan las posibles retiradas.
Sin embargo, esta situación puede cambiar en el futuro, ya que hay quien ha estimado que los impagos de los créditos que financian estos fondos pueden duplicarse en los próximos años. Achacan esto a la IA, ya que según ellos, su efecto sobre algunas empresas será aumentar los beneficios, pero en otros casos, se pueden alterar los modelos de negocio y estas empresas pueden optar por no pagar su deuda. Según ellos, habrá una transformación en este modelo de negocio y el crédito privado se verá afectado. El modelo de negocio del crédito privado tiene sentido cuando las tasas de impago son muy bajas, pero puede no tenerlo si esta tasa sube. Al final, si a la empresa que obtiene el crédito le va muy bien, el prestamista solo obtiene el beneficio asociado a la tasa de interés y si le va mal, puede tener que absorver la pérdida total del crédito. Y esto solo puede funcionar si hay muy pocos impagos.
[Actualizado el 29/3/2026] En estos momentos, otros fondos de inversión en crédito privado y bancos están limitando las salidas de sus correspondientes fondos. Por ejemplo hace unos días se supo que UBS ha limitado también las retiradas de su fondo invertido en crédito privado, y además se ha cubierto las espaldas y ha establecido la limitación durante los próximos 3 años (como máximo). También ha suspendido la emisión de nuevas participaciones del mismo fondo.
Dos días antes que UBS, Apollo Global Management también limitaba las retiradas de su fondo de inversión en crédito privado y al día siguiente Apollo, hacía lo mismo Ares Management.
En España, Renta 4 ha cancelado las salidas de dinero de un fondo que comercializa y que invierte en crédito privado, en concreto en residencias de estudiantes, después de que el propio fondo haya hecho lo mismo.
Dos días antes que UBS, Apollo Global Management también limitaba las retiradas de su fondo de inversión en crédito privado y al día siguiente Apollo, hacía lo mismo Ares Management.
En España, Renta 4 ha cancelado las salidas de dinero de un fondo que comercializa y que invierte en crédito privado, en concreto en residencias de estudiantes, después de que el propio fondo haya hecho lo mismo.
[Actualizado el 2/4/2026] Hoy se ha sabido que Blue Owl Capital limitará los reembolsos de otros dos fondos que invierten en crédito privado después de recibir solicitudes de reembolso cuantiosas de ambos fondos. En el caso del más grande de los dos, solicitudes de un 21,9% del capital del fondo y en el caso del fondo de menor tamaño, solicitudes que corresponderían al 40.7% del capital del fondo. En ambos casos, en el trimestre anterior ya se habían realizado salidas de más del 5% del capital de los fondos.
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- Variación del margen de deuda en 7 meses (en el S&P 500) (del 20/12/2025)
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